本刊特约作者 诸法空相／文
赛摩电气(300466,股吧)（300466.SZ）5月28日刚刚登陆A股市场，从IPO时10.25元的发行价格，一路被爆炒到6月18日最高时的58.2元。然而公司的业绩表现却非常不给力，上市仅3个月之后，8月29日便发布了一份利润同比下滑的半年报。
根据公司半年报披露的数据显示，赛摩电气在销售收入同比小幅增长5.74%的条件下，实现的归属于母公司股东净利润却同比下滑了11.72%，明显表现出增收不增利的情形，预示着其主营业务盈利能力大幅下滑。再继续来看赛摩电气的三季报，净利润的同比降幅下降到了1.18%，貌似盈利能力的下滑趋势有所趋缓，但实际上主要是依靠着第三季度获得的400万元营业外收入勉强支撑。如果剔除掉这个非经常性项目的影响，赛摩电气的前三季度营业利润同比下滑21.64%，与半年报的27.48%的同比下滑幅度就非常相近了。
不仅如此，赛摩电气的现金流量状态更加令人担忧。前三季度在实现了1538.76万元净利润的情况下，经营活动产生的现金流量净额却为-2862.01万元，大量流动资金流出了公司的账户。造成这一局面的主要原因则是，赛摩电气在销售规模同比仅增长了2.31%、几乎是“原地踏步”的前提下，应收账款净值从2014年末的22289.21万元猛增到2015年三季度末的26308.2万元，大增了将近20%；存货期末余额也高达5256.28万元，相比2014年末的4074.56万元增加了20%以上。
赛摩电气上市之后主营业务盈利能力和经营效率均出现了急速的下滑，这难道仅仅是偶然因素？
人力成本突增背后隐情
从赛摩电气公布的半年报财务报告附注信息来看，销售费用和管理费用项目下涉及的“工资及社保”类支出分别为965.29万元和559.55万元，而在上年同期这两个数据则分别仅为800.4万元和536.59万元，均出现了一定程度的增加。这进一步导致赛摩电气现金流量表中“支付给职工以及为职工支付的现金”科目发生额多达2736.19万元，明显超过了上年同期的2530.23万元，新增的200万元人力成本支出，对于主营业务几无增长的赛摩电气而言，是一笔不可忽视的利润削减因素。
耐人寻味的是，赛摩电气的经营规模在2015年上半年并未出现增长，也没有新的在建工程项目投入，那么公司的员工数量应当变动极小。但赛摩电气的人力成本却出现了10%的同比增长，其中被计入到销售费用中的人力成本还大增了20%以上。
2015年上半年突然增长的人力成本，非常令人怀疑赛摩电气在上市前通过较低的人力成本标准来虚增实际盈利能力。由于不合理的人力成本标准不可能持续下去，上市之后，恢复了正常人力成本标准，直接导致了赛摩电气盈利能力的下滑。
超高溢价的收购
或许是为了提振一下不景气的业绩数据，赛摩电气于11月19日发布公告，计划以每股39.14元的价格定向发行783.09万股股份，外加26850万元现金，用于收购合肥雄鹰自动化工程科技有限公司（下称“合肥雄鹰”）、武汉博晟信息科技有限公司（下称“武汉博晟”）和南京三埃工控股份有限公司（下称“南京三埃”）3家公司的全部股权。
单看这3家收购标的的整体价值都不算高，分别为18050万元、9520万元和30010万元，其中任何一家都不会构成重大资产重组；但是3家收购标的的估值溢价却都非常惊人，相对于账面净资产金额，合肥雄鹰和南京三埃分别溢价了11.75倍和5.06倍。至于武汉博晟，期末的账面净资产还是-617.09万元。
尽管3家公司的原股东针对未来业绩给出了不菲的承诺，如合肥雄鹰未来3年实现净利润金额分别为602万元、1334万元及2036万元，堪称跨越式发展，但是却无法掩盖该公司在2013年到2015年上半年期间每年净利润均不足百万元的尴尬。而未来3年承诺业绩分别为547万元、706万元及948万元的武汉博晟，也是在2015年上半年刚刚实现扭亏为盈、且盈利金额也不过百万元。
赛摩电气针对这3家收购标的未来描绘得如此美妙，却与目前的现实情况根本无法相配，如此高金额的盈利承诺，是否存在顺利达成的可能？
此外，赛摩电气还将以每股27.49元的价格，向上市公司实际控制人和员工持股计划另外发行1105.86万股股份，用于募集3.04亿元配套资金。从增发股价对比来看，赛摩电气向关联方定向增发股份的价格，显著低于收购资产增发股份价格，前者仅相当于后者的7成，这就导致了一个有趣的局面：上市公司为了收购资产而付出的新增股份数量，相比募集配套资金付出的股份数量少了很多，真不知道谁是谁的“配套”。
两个定增价格相差很大主要是因为参照标准不一样，向关联方增发股份定价标准为“不低于定价基准日前一交易日公司股票交易均价的90%”，而增发收购资产股份定价标准则为“定价基准日前20个交易日股票交易均价的90%”。赛摩电气是在2015年5月28日才登陆资本市场的，以7月8日的停牌时间计算，上市还不足两个月便策划了重大资产重组，公司股票恰好经历了6月底、7月初的那一轮股灾，这就导致以停牌时点计算，20日股票均线远高于收盘价。
赛摩电气针对关联方的定增价格，远超过了增发收购资产的价格，这从一个角度反映出上市公司的实际控制人，对于公司股价信心并不足，甚至还不及收购资产交易对方对于上市公司股价的认同；当然，如果是人为将收购资产大幅溢价，便会扭曲上述结论。但赛摩电气的实际控制人以远低于收购交易对手方和市场平均持股成本的价格，获得了大笔增发股份，这难免令人质疑其中的利益输送行为。
合肥雄鹰的存货谜团
合肥雄鹰成立于2011年10月，从事自动包装机械和自动配料设备的研发、生产和销售，属于典型的生产加工型企业。根据收购报告书披露的产品产销数据，该公司的“码垛机器人(300024,股吧)”在2015年上半年的产销数量分别为29台和24台，多生产了5台；“电子定量包装机”的产销数量分别为50台和41台，多生产了9台，均呈现出产量大于销量的状态。这就必然导致该公司库存的产成品数量增加、对应的产成品库存科目余额的增加。
从产量超过销量的绝对数量来看，大致相当于同期销售数量的五分之一，那么，合肥雄鹰的产成品库存余额在2015年上半年的同比净增加金额，大体相当于同期结转销售成本的五分之一。参照审计报告披露的数据，该公司2015年上半年结转主营业务成本719.98万元，五分之一就大体对应着144万元。
但是从合肥雄鹰的存货数据来看包含了产成品的“库存商品”和“发出商品”科目，在2015年上半年末的余额分别为591.64万元和281.01万元，合计就是872.65万元，而在2014年末的科目余额则分别为713.87万元和141.94万元，合计也高达855.81万元。也就是说，合肥雄鹰2015年上半年的产成品库存余额几乎没有多少净增加。
很显然，这与该公司披露的、在2015年上半年中产品产量明显超过销量的产销数据无法匹配。
武汉博晟奇特的经营规模
再来看整体估值高达9520万元的武汉博晟，该公司主要为火电发电厂提供软件配套服务，根据收购报告书披露的信息，该公司2013年和2014年实现的营业收入金额分别为1211.36万元和1018.12万元。从这个数据对比来看，该公司2013年的业务量相比2014年还要更多一些。同时，该公司现金流量表的“支付给职工以及为职工支付的现金”科目，2013年发生额为753.71万元，也比2014年的685.74万元要高，这些迹象表明该公司2013年的经营规模超过了2014年的经营规模。
根据收购报告书，武汉博晟并不拥有自己的物业资产，经营所用房产全部为租赁来的。既然该公司2013年的经营规模超过了2014年，那么也就意味着该公司针对办公物业的需求，在2013年是更高，至少不应当比2014年更少。
但是根据审计报告附注披露的信息，管理费用项目下的“房租及物业管理水电费”科目在2013年的发生额仅有10.18万元，与2014年的100.57万元和2015年上半年的49.39万元，都远远无法相比。这一数据表明，武汉博晟在2013年所租赁的办公场所极小，仅相当于2014年租赁面积的十分之一左右。
但是这却与该公司在2013年和2014年的经营规模对比明显无法匹配，该公司在2013年仅使用了2014年十分之一的经营场所，是如何实现超过了2014年的经营规模的？
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