[摘要] 龙宝参茸招股说明书披露，公司存在“存货余额较大的风险”。报告期（2013-2015年）内，存货占资产总额的比重均超过50%，且在2014年和2015年年末，存货还分别以39.99%和21.43%的速度增长着。
时代周报特约记者 李宛珊 发自广州
重振旗鼓之后，龙宝参茸股份有限公司（下文称“龙宝参茸”）再度冲刺资本市场。6月3日，中国证监会网站公布了最新IPO预披露名单，龙宝参茸名列其中。
2014年龙宝参茸拟登陆深交所，无奈铩羽而归。彼时，龙宝参茸IPO是被终止还是中止？原因又是什么？时代周报记者就此问题致电龙宝参茸董秘办公室，截至发稿尚未得到回复。
龙宝参茸主要从事人参、西洋参、冬虫夏草等传统名贵中药材的重要饮片的加工、销售与野山参的种植。本次拟公开发行不超过2667万股的新股，同时公司控股股东孙孝贤公开发售不超过1400万股的老股，募集到的约3.98亿元将被用于GMP生产厂房扩建项目、营销网络优化技术改造项目、补充流动资金及偿还银行贷款。
两年前，在龙宝参茸第一次公布其招股说明书之后，这家拥有中国驰名商标的企业备受舆论质疑：存货数量过多、资金链紧张、能否通过GMP认证仍存在不确定性……两年后，龙宝参茸会让资本市场满意吗？
资金链仍紧张
龙宝参茸招股说明书披露，公司存在“存货余额较大的风险”。报告期（2013-2015年）内，存货占资产总额的比重均超过50%，且在2014年和2015年年末，存货还分别以39.99%和21.43%的速度增长着。
参茸行业的特殊性在于，每年的春节前后是行业销售的旺季和最佳时机，此时需要储备大量的存货以防止断货，这种现象在参茸生产企业中普遍存在。
龙宝参茸也表示，随着公司销售规模和采购规模的扩大，销售和采购的季节性越来越不明显，实际上公司在每个月末都有较大的存货，预计在公司规模不断扩张的过程中，这种状态将成为常态。但由于公司强大的销售能力和应收账款回款能力，存货能够转化为销售额，销售额又能及时转化为回款，“多年的运营历史证明了公司这种经营模式是可持续的，是适合参茸行业特点的”。
然而，目前人参、西洋参、冬虫夏草的价格都处于历史上的高位。中投顾问医药行业研究员刘伟告诉时代周报记者，尽管从严格意义上来讲，参茸行业并不属于强周期行业，但在一个行业周期内，参茸价格也存在较大差距。以人参为例，在2010-2014年间人参价格不断上涨，四五年参最高达174元/kg，而在2015年，相同品类的人参价格下降至140元/kg左右。
除了盈利风险，高库存还占用了公司的现金流。2013年和2014年，公司经营活动产生的现金流量净额为负数，经营活动产生的现金流量净额占各年同期净利润的比例也很低。
与之相对应的则是筹资活动产生的现金流入逐年增加，2014年度和2015年度分别较上年增长了12.68%和34.11%，其主要来源是银行贷款。
时代周报记者在梳理招股说明书时发现，目前公司拥有的10处房产已全部被抵押出去，其中有6处抵押给工商银行本溪分行，4处抵押给农业银行(601288,股吧)本溪满族自治县支行；另外还有3项国有土地使用权被抵押，两项注册商标被质押，其中“龙宝”在2009年10月被评为中国驰名商标。
目前龙宝参茸正在履行六项流动资金借款合同和一项网贷通循环借款合同，其中约有6450万元的银行贷款将在2016年到期，而截至2015年12月31日，公司的货币资金仅有3528.66万元，速动资产为1.53亿元。
如果按照传统的杜邦体系分析，龙宝参茸的权益净利率在报告期内呈下滑趋势，而在2013-2014年度下降最多，除却营运能力下降因素，其盈利能力也在下降。尤其是在2013-2014年度，销售收入增长了12.20%，然而净利润却只增长不到1%。
龙宝参茸在招股说明书中披露，西洋参对2014年毛利率变动及收入占比变动产生重大影响，2014年西洋参对整体毛利率影响为正，而其毛利率变动影响为负，系因统货销售大幅上升导致整体毛利率下降，而统货销售上升又导致对西洋参收入占比变动产生积极影响。
除此之外，相较于2013年，2014年的销售费用占营业收入的比重有所下降，然而财务费用占营业收入的比重却有所上升。招股说明书显示，随着公司业务规模的扩张，向银行的融资额加大，随之带来利息支出的增加，利息支出同比增长约54.84%。2013-2015年利息支出高达1417.69万元。
存货高企
也许龙宝参茸选择大量囤货也是一个迫不得已的选择，因为尽管公司存货高企，但仍然面临一定的“主要原材料供应不足的风险”。占据公司营业收入超过20%的冬虫夏草也面临着资源枯竭、产量下降的风险。
据悉，冬虫夏草主要分布在我国青海、西藏、四川、云南等地海拔4000米左右的狭窄地区，对自然环境条件要求苛刻，尚无法实现人工种植。
2009-2014年，占我国人参产量85%左右的吉林省加强参地资源管理，连续六年对人参种植面积和产量进行调控，人参留存面积从6500万平方米开始逐步下降，2014年稳定在5255万平方米左右。另外，由于人参和西洋参均为多年生的植物，尽管人参价格上涨提高了参农种植人参的积极性，但短期内产量不可能有大幅度增长。
目前龙宝参茸主要向大量个体农户采购原材料，由于公司和农户签订的合同均是框架性的采购协议，公司向农户采购时仍然是一事一议，农户有权选择对其更有利的采购商，因此每年都会有部分农户发生变动。
为解决上述问题，2011年初，龙宝参茸的子公司龙宝农发出资购买了9960.5亩林地使用权，建立了自有的野山参种植基地。然而在一般情况下，野山参从播种到收获至少需要12年，其间公司需要投入大量的管护精力和费用，回报期较长，存在一定的不确定性。
2012年，卫生部批准人参（人工种植）作为新资源食品，业界认为随着人参进入食品领域，人们对人参的需求量增加了3-5倍，这也是导致最近几年人参价格上涨的重要原因之一。
而对于龙宝参茸来说，他们将面临的挑战还不止这些。近几年在韩国政府的推动下，高丽人参凭借其高端、贵重的品牌形象，一直占据着我国主要高端人参市场，对本土市场造成了一定的冲击，目前我国已成为高丽人参最大的海外市场。
时代周报记者通过刘伟了解到，目前在国内参茸市场上，尽管有几家传统经营参茸的老字号品牌，但尚未形成一个全国性品牌独占鳌头，这种分散的产业结构，使得海外品牌冲击国内市场变得更加容易。
目前在国内以参茸贵细作为主营产品的企业中，还没有一家实现以IPO方式登陆A股市场的企业。龙宝参茸冲刺A股市场参茸贵细“第一股”，仍面临考验。
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